國際化vs競爭力：「人仔」的兩難

國際化vs競爭力：「人仔」的兩難

8月10日，周一。內地近日公布連串重要經濟數據，上月進出口按年雙雙降逾8%之餘，「豬通脹」（豬肉價格帶動CPI升至八個月高位）難敵產能過剩，反映上游價格走勢的PPI創六年新低。橫看豎看，內地通縮壓力揮之不去，外貿形勢更加日益險峻。

分析界異口同聲，北京為了「保七」，進一步減息降準以至貨幣貶值等措施勢必陸續有來。

各國經濟結構和產業組成雖互有特點，惟單一元素對個別經濟環節的影響卻大同小異。比方說，幣值強弱對製造業的利弊，雖因一國對出口依賴程度不同而異，但強幣不利出口、弱幣有利提振貨品競爭力，國與國之間不會有太大差別。

製造服務背道而馳

老畢最近看過中美兩國製造業和服務業數據，發現不管神州還是花旗，製造業都有明顯跑輸服務業的趨勢，其中美國ISM服務業指數已升穿60水平，頗有欣欣向榮的氣象。打從去年底開始，ISM服務業和製造業指數已出現背馳，隨着服務環節表現遠勝預期，製造業則受困於強美元難以改善，近期兩個指數的差距進一步拉闊。

有趣的是，上周一發表的財新中國通用製造業採購經理人指數（PMI）顯示，7月份經季節性調整後數值為47.8，非但遜於6月的49.4，且為連續五個月低於50榮枯分界線，意味內地製造業收縮勢頭變本加厲。反觀服務業PMI，過去兩年基本上都能保持擴張態勢，表現明顯勝於製造業，跟美國的情況相似。

中美雷同，自非純屬巧合。美元強勢對美國製造業增長造成拖累，中國滙改後雖轉為與一籃子貨幣掛鈎，人民幣兌美元上下波動區間十年來一再擴闊，惟中國實施的仍是有管理貨幣浮動，人民幣中間價由央行釐定，滙率說穿了還是取決於北京意向。中國製造業對出口敏感度較美國高，同樣受強美元影響，美國只是增長放緩，中國「衰多兩錢」陷入收縮。從這個角度看，內地製造業困境加深，跟過去數月人民幣滙率緊貼美元、兌其他貨幣因而偏強不無關係。

從【圖1】可見，去年底至今年3月，人民幣兌美元滙價出現較明顯的弱勢（美元兌人民幣轉強），但3月中人民幣反彈後，過去五個月一直於6.2至6.22兌1美元範圍窄幅橫行（圖中綠色部分）；巧合的是，財新中國通用製造業PMI同一時間連續五個月收縮。從這一點看，過去約半年裏人民幣兌美元極度穩定，而美滙指數本身處於十多年以來的最高水平，中國本已嚴峻的外貿形勢焉能不雪上加霜？

為國際化付出代價

值得注意的是，在內地製造業惡化的幾個月裏，國際貨幣基金組織（IMF）把人民幣納入特別提款權（SDR）貨幣籃子的呼聲響徹雲霄，期間人民幣兌美元滙價「紋風不動」，也許與北京認為幣值穩定有助提高人民幣被納入SDR的機會有關。換句話說，中國願意為IMF這項對人民幣國際化具象徵意義的行動，付出貨品競爭力受到輕微損害的代價。

然而，近日發生了兩件事，令北京對形勢的判斷可能有變：

一、不管基於陰謀論者口中的政治因素抑或單純的技術安排，IMF上周發表報告，指人民幣納入SDR尚有若干操作層面問題需要解決，董事會建議即使年底投票得出正面結果，人民幣納入SDR的時間，仍應由原先預期的明年1月初延遲至9月底。

二、新興市場走資潮愈演愈烈，馬來西亞林吉特、印尼盾等區內貨幣已回落至亞洲金融風暴時期的水平。中國工資不斷上漲加上自身經濟結構轉型，成本因素驅使不少外資轉移至東南亞以至墨西哥等地設廠生產。

考驗北京耐性

從【圖2】可見，人民幣兌墨西哥披索過去一年漲逾二成，年初以來升幅亦接近一成。中國的貿易對手貨幣不斷貶值，美國加息若真的事在必行，美元滙價因而進一步上升，中國願意為躋身國際儲備貨幣這個里程碑，付出外貿競爭力受到更大損害的代價，讓人民幣緊貼美元持續走強嗎？9月與1月雖只相差八個月，但在這段說短不短說長不長的日子裏，誓要「保七」的北京，耐性將受到重大考驗。

11 Aug 2015

信報